资本市场并购重组正呈现蓬勃生机。自“并购六条”发布以来，截至2025年7月15日，全市场新增披露重大资产重组项目已达200单。在交易活跃度显著提升的同时，支付方式多元化成为本轮并购重组的突出特征。

以科创板为例，板块年内新增披露并购交易54单，包含发股/可转债类16单，现金重大类6单，合计占比达到四成。其中，多家公司积极运用股份、定向可转债、定增募资、并购贷款、并购基金等方式实施并购。

接受《中国经营报》记者采访的专家表示，多元化支付工具的创新应用，有效激活了市场主体的并购活力，进一步发挥了资本市场在并购重组中的“主渠道”作用。

并购重组支付工具多元化

从政策导向看，新“国九条”“科创板八条”与“并购六条”，均鼓励上市公司综合运用多种支付工具实施并购重组。

例如，2024年6月19日证监会发布的“科创板八条”提出：丰富支付工具，鼓励综合运用股份、现金、定向可转债等方式实施并购重组，开展股份对价分期支付研究。

2024年9月24日，证监会在“并购六条”中明确，要“提高支付灵活性”：鼓励上市公司综合运用股份、定向可转债、现金等支付工具实施并购重组，增加交易弹性。建立重组股份对价分期支付机制，试点配套募集资金储架发行制度。

“多元化支付工具的创新应用在并购重组中可以为企业提供更多选择，有效降低交易成本，提高并购效率，增强支付灵活性。”清华大学国家金融研究院院长、五道口金融学院副院长田轩对记者表示，如通过定向可转债或定增募资等方式，企业能够在不显著增加短期现金流压力的情况下完成并购。创新支付工具如股份支付、可转债等能够帮助企业避免过度依赖现金支付，缓解资金压力，同时实现股权结构的优化。此外，创新支付工具还能促进资产、技术、市场和渠道的整合，推动产业升级。

南开大学金融发展研究院院长田利辉亦向记者指出，多元化支付工具在并购中发挥了关键作用。例如，定向可转债平衡短期股东“保底”需求与长期价值绑定，定增募资缓解资金压力，分期支付机制降低交易风险。

在多元化支付工具中，定向可转债被上述两位专家不约而同地认为是最为重要的创新。

可转换债券持有者既可以获得债券的保底收益，又保留了在公司股价上涨时转股卖出的选项，为交易双方提供了更为灵活的博弈机制。

“定向可转债的创新意义尤为突出，既保障交易对价稳定性，又赋予投资者灵活选择权，成为并购市场活跃度提升的核心驱动力。”田利辉如是说。

田轩亦指出：“定向可转债尤为关键，它兼具股权和债权的双重属性，既能锁定长期利益，又能降低短期财务风险，有效平衡各方利益，推动并购方案顺利实施。”田轩同时表示，在其他支付工具中，定增募资以其灵活性和高效性，成为企业快速筹集资金、优化资本结构的重要手段，显著提升了并购重组的成功率和市场影响力。此外，股份对价分期支付机制有助于减轻收购方的资金压力，同时也降低了因一次性估值带来的风险。

“支付工具创新是资本市场服务实体经济的微观体现，未来需进一步丰富工具箱，提升并购效率与资源配置能力。”田利辉补充道。

典型创新案例不断落地

围绕着多元化支付工具的创新应用，科创板不断加快推动并购重组典型案例落地。

科创板公司思瑞浦收购深圳市创芯微微电子有限公司是2023年11月定向可转债新规发布后首单落地的项目。在此之后，科创板另有2单定向可转债交易正在推进。其中，华海诚科收购衡所华威电子有限公司70%的股份的交易综合运用了股份、定向可转债和现金等多种工具，其中持股时间较短、持股成本较高的股东全部选择定向可转债，相当于取得了一定的“保底”对价；而持股时间较长、持股成本较低的投资者则选择股份+现金的组合方式。目前本次交易处于审核问询阶段。

根据相关规则，上市公司可以运用再融资资金作为收购的资金来源。实践中，公司一般在披露收购方案的同时或之后，披露再融资方案，并将收购股权作为募投项目。这一模式兼顾了标的公司原股东的现金退出需求和上市公司的资金压力。

2024年11月，科创板公司凌云光披露公告，拟以现金方式收购JAI公司100%股权，交易作价1.03亿欧元。交易披露一个月后，公司便公告了7.85亿元的定增募资预案，资金拟全部用于支付交易款项。2025年1月，收购交易已顺利完成交割。

今年3月，国家金融监督管理总局明确试点放宽并购贷款相关要求，对于控股型并购，贷款占交易价款上限由60%提至80%，最长贷款期限由7年延至10年。新政发布后，科创板公司积极响应，落地了一系列案例。

2025年1月，福昕软件披露，拟使用自筹资金4.75亿元，通过受让股份和增资获得上海通办信息服务有限公司51%的股份，实现对标的公司的控制。3月11日，公司发布公告，拟向银行申请并购贷款，用于支付收购股权及增资或置换已支付的并购交易款项。

引入并购基金已成为公司缓解资金压力、提升并购成功率的重要手段。

科创板公司仕佳光子运用产业基金，“两步走”收购东莞福可喜玛通讯科技有限公司控制权。具体看，2025年2月，公司参股的河南泓淇光电子产业基金以现金方式购买了福可喜玛53%股权，锁定交易标的。7月，公司披露发行股份及支付现金购买资产预案，拟从泓淇光电以及其他4名股东受让福可喜玛82.38%股权，进一步完成并购交易。

并购对价分期支付机制，有助于降低上市公司的交易风险、优化资金安排，同时更好实现交易双方的利益绑定。对于交易对方，还可避免业绩不达标返还对价时税款难以退还的问题。

实践中，上市公司一般在现金收购中，根据交易进展或标的公司业绩约定支付节点。如科创板公司圣湘生物收购中山未名海济100%股权，设置了境外市场常用的Earn-Out机制（盈利能力支付计划），即在8.075亿元估值基础之上，根据标的公司2025年、2026年业绩达成情况调增估值，交易对价上限不超过12亿元。今年5月，《上市公司重大资产重组管理办法》修订后发布，股份对价分期支付正式落地，注册批文有效期延长至48个月，为上市公司灵活安排支付节奏提供了更多空间。

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