中国基金报记者闫军

今年下半年以来，科技股持续回调，截至10月13日，电子、通信板块自年中高点最大回撤超过或接近40%，部分科技龙头股股价较高点“腰斩”，特别是9月末以来出现加速下跌态势，市场情绪一度降至冰点。

如何看待科技股的这轮回调？谁是市场的卖出主力？沪指3800点焦灼之下，调整是否已近尾声？随着出清进入尾声，ETF逆势加码，一些知名基金经理也开始喊话“要开始乐观”。

谁在卖出？

险资与“固收+”被动赎回成核心卖盘

近日，中泰证券发布研报《科创跌破年线，筹码出清情况如何？》，对本轮抛售主力的分析引发市场关注。研报认为，全球AI产业趋势未发生根本性变化，A股表现相对疲弱主要是受内部资金出清和长端美债收益率上行的双重影响。

那么，究竟是谁在卖出？中泰证券研报指出，结合数据等各种迹象，杠杆、量化、散户、外资和长线资金并非本轮回调的卖方。

本轮行情的资金结构与7月有明显差异。两融余额降速约为7月同期的一半，担保比例降速也明显较慢，主观私募、杠杆资金和量化资金已完成较多去化。这排除了杠杆、量化大幅卖出的可能。

散户方面，9月以来散户入市有限，情绪指标已降至历史低位；外资方面，QFII资产规模与北向交易占比没有明显变化；科创50、创业板和中证2000等宽基ETF则持续获得长线资金较大额度的流入。

排除了上述因素后，本轮核心卖盘指向了险资和“固收+”产品被动赎回。据中泰证券跟踪数据，本轮公募科技仓位已明显下降：成交额前5%个股的交易集中度已从六七月份接近54%的高位回落至约43%的历史中枢水平。

公募赎回的背后是机构资金的撤出。二季度集中增配科技的险资和“固收+”资金，按不同加权口径，其与科技板块的相关性已从高位回落约七至八成，但仍高于2025年常态水平约两至三成，对应新增科技仓位可能尚有约20%至30%有待消化。

记者通过行业调研发现，的确有部分险资与理财子资金卖出，华南某银行人士向记者表示，10月以来，因回撤压力，银行理财子公司持续赎回“固收+”产品，险资也存在一定的卖出迹象。

部分抛售之所以对市场产生较大影响，原因在于险资与理财子公司两类资金的投资规模较大。截至2026年二季度末，我国保险资金运用余额达40.82万亿元，连续四年保持两位数增长。规模扩大的同时，保险资金提高了对权益的配置占比。同时，理财子资金是“固收+”的重要买家，2026年上半年，“固收+”基金合计规模为‌3.23万亿元‌，较2025年末的2.68万亿元增长近21%。

在业内看来，理财资金对回撤有天然的抵触，在每一轮市场较大回调中，均有卖出动作；而险资卖出，一方面是年末考核压力，另一方面也是科技板块在种种传言之下，机构的防御举措。

资金面有哪些变量？

出清进入尾声，ETF逆势加码

站在沪指3800点的焦灼阶段，市场出现变量显示，资金出清已进入尾声，最后阶段仍可能带来反复，但持续性抛压正在下降。

首先，看融资盘，截至10月12日，沪深两市融资余额为25171.89亿元，较6月25日年内峰值减少了16.12%，略高于年初规模。这意味着，年内新增融资资金已经基本出清。

其次，尽管市场震荡明显，10月以来资金仍借道ETF入场加码。当月仅有的4个交易日，股票ETF净流入576亿元，超过9月全月净流入额。10月13日，跟踪创业板、科创50指数的宽基ETF再次显著放量，这是国庆假期之后市场第二次集中放量，市场深“V”拉起，单日股票ETF合计净流入127亿元，是国庆假期之后第三次出现单日“吸金”超百亿元。

中银基金表示，从资金面来看，目前主动偏股基金收益中位数已经再次转负。保险等长期机构资金目前大多仍在等待科技股等前期投资的资金仓位出清兑现。私募及量化机构因行业轮动过快和市场主线缺失也大多处于观望状态，市场高度关注的其他长期稳定资金也处在引而不发状态。因此判断，目前A股市场缺乏增量资金的关键矛盾可能仍然没有得到根本性缓解。

长城基金副总经理、投资总监杨建华认为，筹码问题仍对市场产生较大压制。因此预计，在市场调整的过程中，量化资金和追求绝对收益的资金产生的负反馈效应仍将持续，直到扭转这种趋势的外部力量出现。

知名基金经理喊话：要开始对科技乐观了

本轮调整首当其冲是科技板块。科技何时企稳，也是市场最为关注的焦点。近期，一些知名基金经理对科技板块开始乐观了。

在市场狂热阶段时，景顺长城科技军团基金经理杨锐文曾多次表示，科技成长赛道部分个股的估值已显著超出传统定价体系的认知边界，市场结构性泡沫有所显现。

经过三季度这一轮明显调整，市场结构性泡沫明显收敛，很多被错杀、估值回归的机会正在出现。因此，相比于之前相对谨慎的思路，杨锐文表示，现在变得更为乐观，会主动加大力度去挖掘低估机会。但也要看到，科技板块齐涨共跌的强贝塔时代已经结束，接下来是典型的结构性行情，比拼的核心就是底层研究选股能力。

“AI产业基本面和二级市场行情出现巨大分化，我们选择站在产业一侧。”面对近期AI产业的回调，景顺长城基金经理张仲维态度较为坚定，核心原因在于大模型能力仍在持续突破，不断催生、落地全新应用场景，持续兑现商业价值。

较早投资科技的景顺长城基金经理农冰立直言：“说算力过剩为时过早”，尽管FCC政策增加了短期不确定性，但全球供应链深度耦合，中国龙头企业的竞争优势难以替代。同时，国内头部模型企业的商业化能力持续得到验证，长期发展空间值得期待。将继续聚焦产业趋势明确、竞争优势突出的优质企业，把握市场波动带来的投资机会。

同样坚定的还有杨建华，其认为，四季度，无论是科技层面还是内需相关板块，基本面都较难有超预期的表现。AI相关的科技主题仍是市场投资的重要主线，但也需要新的叙事逻辑出现。

对于美联储加息对科技股的压制，鹏华基金权益投资一部副总监杨飞指出，虽然后续美国可能还会有加息的动作，但进入长期连续大幅加息的概率相对较小，市场风险短期有望得到一定程度缓解，科技板块或将迎来阶段性修复。在海外流动性宽松缺失的背景下，科技板块未来的上涨可能将更多呈现结构性特征，中长期由创新技术驱动、当期由业绩驱动的方向或是核心主线。

南方恒生科技ETF基金经理张其思也表示，在美联储重新加息之后，全球宏观面并没有市场认为的那么紧缩。过滤掉一年以来的各种短期交易，市场事实上只是遵循了鲍威尔时期的“higher for longer”（更长时间维持高利率）而已，并没有太多新鲜事。往后看，AI推动的全要素生产率的提升仍会维持美国账面GDP增速，而油价停止飙升则预示着通胀下行，海外主要市场的货币政策也会随之走向稳定，不再继续趋紧。

中国资产对国际资本吸引力持续提升