一

最近，提前还贷火了。

很多文章谈到，去年以前，5%以上的投资收益能够轻松拿到。今年以来，不仅股票和基金开始亏损，而且银行理财产品收益率也是一路走低，越来越多产品开始不保本，4%的投资收益都很难拿到。面对5%左右的按揭贷款利率，迭加疫情冲击和经济下滑等各种不确定预期，很多人不愿再放大负债端杠杆，于是选择提前还贷。

我想，所谓世道艰难，大概就是现在这种情况（暂时的）。这些人都是理性选择，情有可原。一般人也别无他选。

但是从我们基金投顾的角度，全球市场这么大、资产这么多，每年都有表现好的大类资产，未必没有比提前还贷更好的选择。

基金投顾有个独特的优势——收益率钉住优势，可以帮客户实现资产收益率和负债利率的最佳匹配，充分发挥基金投顾的收益率稳定优势。按照现代投资组合理论，组合投资比单品（无论单只股票还是单只基金）都有更大概率实现目标收益率，波动也更小。甚至著名的桥水基金达里奥也说，投资的圣杯，就是15个或更多互不相关的回报流——这就是组合投资的魅力：适当的分散可以使得同等收益下的风险大幅降低，从而实现长期持续稳定收益。

基金投顾之所以能更好实现钉住收益率，是因为比其他产品会多一个战略资产配置的过程：投资之前通过各大类资产的历史收益率以形成理性的未来预期收益率，再通过钉住收益率来倒推各大类资产配置比例。

以财安盈为例，选择短债基金、长债基金、股票基金作为组合的大类资产。假设货币基金年化2%收益，短债基金预期收益率就是货币基金+100个BP即3%，长债基金预期收益率就是短债基金再加100个BP即4%。财安盈把不低于90%的仓位用于短债（40%）+长债基金（50%）这个固收组合，这个固收组合是可以长年实现3%*40%+4%*50%=3.2%这个收益率的。如果基金投顾能力出众，挑选的固收基金有超额收益，这个固收组合还可以加上0.3-0.5%的超额收益。

另外10%权益基金一般年份可以假设15%收益。如果实现，可以给固收组合的3.2%-3.7%再加上1.5%，这样整个组合的收益率就能基本实现5%的钉住收益率。当然今年前几个月权益基金很难贡献这个1.5%，但是正常年份，或者是特意采取高股息、低估值策略，或者是特意选择当年表现好的资产，中长期而言是可以实现这个收益率的，如下图所示：

从战略资产配置比例的测算，到各大类5-8个基金构建组合产生稳定收益，到权益基金的特别策略，基金投顾组合是可以通过这种“精算”的过程和各缓解的核心能力，实现一般老百姓的按揭负债端的成本利率覆盖的。

整个组合3大类、15-20只基金，每只基金底层又是30只以上的股票或者债券，整个组合细分到底层就是五六百只投资标的，这是一般人很难构建的最具稳健性的投资组合，但是基金投顾通过公募基金这种工具很容易做到。

单只股票，或者单只基金，可能或有的优势在于弹性。但是对于按揭这种负债端管理，基金投顾显然是有无可比拟的钉住目标收益率优势。

二

当下，除了一般老百姓正在寻思提前还贷应对未来不确定性外，还有一群富人也在操心投资收益率。只不过，他们的目标收益率不是一般老百姓的5%按揭成本利率，而是8%的通货膨胀率。

毕竟，美国8%以上的通货膨胀率是近40年高位。尽管国内通货膨胀率还在低位，但是经历了疫情下的封城冲击，以及国内各类商品都在陆续涨价，国内的通胀膨胀压力还是肉眼可见的大。

跑不赢通胀，等于是让钱缩水。

富人近几年管理钱的流行方式，是家族办公室。

家族办公室管理的家族资产，有两个特点：一是规模大，二是长期投资。

规模大的长期投资，能用单品（股票或基金）来完成吗？

显然不能。从公募基金到私募基金到信托产品，从海外到国内，从黄金到原油，家族办公室会覆盖最广泛意义上的投资品，典型代表就是耶鲁养老基金。最广泛意义上的投资，只能通过各种基金工具来实现。

家族办公室其实也是基金投顾。

5%的负债端管理目标，需要的是10%权益比例的财安盈；8-10%的通胀管理目标，需要的是20%权益比例+10%另类基金比例的财同富，如下图：

通胀目标管理不仅需要更高股票收益率，而且还特别需要其他另类基金贡献更多的收益来源。这些其他另类基金既可以是商品类基金，也可以是贵金属、海外资产甚至是一级市场投资基金，等等。耶鲁基金的另类基金就占很大比例。这也表明基金投顾是一种最大范围内的多资产配置框架，随着国内各种公募基金工具的日益繁荣和发展，另类基金资产也可以通过公募基金工具来实现。

三

目前来看，财管家系列的回撤问题整体不大。财管家大约有一半的组合是固收组合，包括财安心、财安宁、财安行、财安享、财同富等等，固收组合正在经历一个债券基金的小牛市，涨势喜人，暂时没有回撤问题。

另一半权益为主的组合，包括财同裕、财长红、财星选、财星选价值、财星选成长等等，我相信我们的回撤会比同业好，主要有三点原因：一是我们前期调仓调入了较多的价值风格基金，而且偏上游资源，上游资源因为今年盈利较好，其基本面支撑较强，相对于其他基金有较好的防御能力；二是我们有黄金和银行基金，黄金是今年表现最好的资产之一，而银行天然就有低估值的防御性；三是我们配置了一些有超额防御能力的基金，比如景顺长城鲍无可，等等。

在财管家系列的进攻能力优化方面，我们近期也取得了一些可喜的进展，主要有三点：一是今年以来真正攻防兼备的成长风格基金非常稀缺，我们经过持续的研究和追踪，最近终于发现了一二只真正攻防兼备的成长风格基金；二是在成长风格的收益来源多样性方面，我们最近的研究判断转基因种子未来是一个很好的中长期成长方向，因此也储备了相关的优秀基金；三是在军工这个成长细分方向上，我们也持续迭代和发掘了更好的、具备明显超额的军工风格基金。这三个方向的成果，将来都会陆续体现后续的调仓中。

在本月初的培训视频中，我们讲到，今年前几个月我们比市场更保守一些，未来几个月我们会比市场更乐观一些。但我们的乐观与市场主流的、高度一致的看好赛道股不同，我们基金投顾是基于市场前期风险的释放、对于更多新的细分方向投资价值的乐观。

近期我们对一个问题进行了深入的思考：什么时间低估值表现较好？什么时间高估值表现较好？为什么会这样？

历史上，2001-2007、2011-2012、2015-2018，此外其他时间均是高估值表现较好。整体而言，过去10年，高估值表现要比低估值好。

我想了至少有以下几种思路或方法：

第一种是久期法，低估值可以理解为低久期品种，高估值为长久期品种；

第二种是估值和盈利分解法，低估值主要受盈利驱动，高估值主要受估值扩张驱动；

第三种销量和销售价格分解法，低估值主要受销售价格驱动，高估值主要受销量长期扩张驱动；

以上是主要的三种有特色的分析方法，其他一般的方法在此不再赘述。

通过特别的投资视角，理清其中的投资逻辑或驱动因素，得出理性的判断场景，设置阈值或可量化指标，让市场来验证我们的场景或判断。

我们由此得出的一个初步结论是，今年剩下的时间，将是一个低估值打底、高估值开始跌出投资机会的格局，但是历史不会简单的重复，可能未来高估值的衍变方向会与现在高度一致的市场预期不太一样，或许，这也是投资的最大魅力。

未战先胜

财管家基金投顾

执业编号：S0160616090001

实盘周记：基金投顾的负债端管理和通胀管理优势