新《证券法》已于2020年3月1日起正式实施。为做好新《证券法》的普及工作，在中国证监会投资者保护局指导下，上海证券交易所在“315”之际邀请多位专家学者，围绕新《证券法》投资者保护相关制度安排畅谈、建言，帮助投资者进一步理解新《证券法》投资者保护制度的主要内容。所刊文章均为作者个人观点，不代表上海证券交易所立场。

由十三届全国人大常委会第十五次会议于2019年12月28日修订通过的《证券法》（下称新证券法），已于2020年3月1日起施行。本次修订是在深化金融供给侧改革，证券市场高水平开放、高质量发展的背景下进行的，体现了市场化、法治化、国际化方向，特别是在投资者保护方面有许多与时俱进的理念升华和制度创新，标志着中国资本市场发展进入了新时代。

一、新证券法的投资者保护理念提炼升华

我国证券市场历经30年的改革发展，规模层次不断扩大，投资者不断增加，为市场经济发展作出积极贡献；同时对保护投资者的认识也不断提高，积累了诸多实践经验。当然，市场还存在不平衡不完善的地方，违法违规、侵害投资者合法权益现象时有发生，亟需以理念更新带动制度创新，解决一些长期难以解决的立法难题。

新证券法凝聚了保护投资者是重中之重的共识。不仅将多年来投资者保护实践中行之有效的成果提升为法律，还努力推进保护工作更上层楼。新证券法加大投资者保护力度，重点解决投资者信息不对称、容易受侵害、维权成本高、寻求救济难等问题，着力提高中小投资者地位和话语权，进一步调动投资者积极性，增强市场信心。

新证券法落实新发展理念，准确处理市场发展与投资者保护的关系。新证券法在效率与公平、鼓励创新与防范风险等价值观之间努力寻求平衡，既坚持发展是硬道理，又要维护金融安全和投资者权益，为打造规范、透明、开放、有活力、有韧性资本市场提供法制保障。如考虑到注册制改革是一个渐进过程，授权国务院对证券发行注册制的具体范围、实施步骤进行规定，在全面推开之前，部分板块、证券品种的公开发行继续实行核准制，体现积极又慎重的态度。又如新证券法既通过优化简化程序，鼓励优质企业上市、高效融资，又引导企业规范运作、依法经营，创造财富、回馈投资者。

新证券法坚持社会参与、人人有责的理念，群策群力保护投资者权益。新证券法对市场各方提出更高法律要求，厘清了各自在投资者保护方面的权利义务边界：融资者守法诚信、自我约束，投资者理性投资、自我防范，中介机构吹哨监督、合规自律，监管者规制适度、执法到位，司法机关打击违法、化解矛盾，通过市场各方归位尽责，进一步改善资本市场生态环境。

新证券法遵循市场全球化、规范国际化的思路，对接投资者保护国际惯例。新证券法不仅促进扩大开放、与境外市场互联互通，吸引更多境外投资者参与国内证券交易，也一视同仁地保护境内外投资者的合法权益。根据实践中已出现的跨境操纵市场等违法犯罪现象，为防范风险跨境输入、跨境侵犯投资者权益，新证券法也尝试了“长臂管辖”，规定在境外的证券发行和交易活动，扰乱我国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，依照本法规定处理并追究法律责任。

二、新证券法对投资者保护基本规范的制度创新

新证券法与时俱进，反映时代需求，对保护投资者的基本规范予以全面制度创新，不仅体现在体系化的专章规定上，更体现在各项制度的具体规则中，着力夯实保护机制。

第一，投资者保护基础性制度。一是适当性义务，以法律形式明确证券公司向投资者销售证券、提供服务时，要履行充分了解投资者，如实说明并充分揭示投资风险，与投资者风险匹配的义务。二是投资者分类，即根据投资者的财产状况、投资知识和经验等将投资者分为普通投资者和专业投资者，以便保护分类施策，对普通投资者加大保护力度，如普通投资者与证券公司纠纷时，举证责任倒置由证券公司提出证据；普通投资者要求调解的证券公司不得拒绝。

第二，投资者权利行使保障制度。一是公开征集投票权，适格征集人自行或委托其他机构公开请求上市公司股东委托其代为出席股东大会，并代为行使提案权、表决权等，监督制约上市公司行为。二是现金股利分配权，要求上市公司在章程中明确股利分配安排和决策程序，在当年实现盈余后要及时按照章程分配股利，以解决上市公司有盈利而长期不分配投资者股利的问题。

第三，投资者维权、救济制度。一是先行赔付，在发行人因欺诈发行、虚假陈述等重大违法行为给投资者造成损失时，通过发行人的控股股东、实际控制人、相关证券公司与投资者协商达成协议，就投资者的损失予以先行赔付。二是投资者保护机构深度介入投资者保护，包括依申请介入调解、支持诉讼、持股行权等。三是集体诉讼，其中又分为投资者明示参与、默示退出的一般代表人诉讼，和投资者默示参与、明示退出的由投资者保护机构受委托作为代表人的诉讼。

第四，专章系统完善信息披露制度。一是扩大信息披露义务人的范围，强化其信息披露责任。二是完善信息披露的内容，强调应当充分披露投资者作出价值判断和投资决策所必需的信息等，规范信息披露义务人的自愿披露行为。三是强化交易所一线监管信息披露力度。

第五，加强对侵害投资者行为查处。一是大幅度增强处罚和赔偿力度，提高违法侵权成本，如对上市公司信息披露违法行为，从原来最高可处六十万元罚款，提高至一千万元；明确了发行人的控股股东、实际控制人在欺诈发行、信息披露违法中的过错推定、连带赔偿责任等。二是强化监管执法，增强证监会依法监测防范、处置市场风险的职责，扩大证监会执法手段、权限，增加了行政和解、诚信档案制度。三是压实中介机构市场“看门人”职责，明确保荐人、承销商及其直接责任人员未履行职责时对受害投资者所应承担的责任。

三、新证券法对投资者保护相关规范的制度创新

新证券法制度创新的另一重点是促进证券市场发展，顺应市场创新发展，满足不同层次投资者的需求。

首先，在注册制推行中投资者保护制度创新。新证券法在降低门槛，发行条件更加灵活、包容、多元化的同时，注重维护投资者权益；一是注册制的审核，由交易所等国务院规定的机构担当发行审核责任，主要采取问询的方式审核，证券监管部门退至后台起监督作用；二是发行过程规范、透明、有效，注册制下全程实行电子化，更加清晰可监督；三是强化发行人主体责任，规定了欺诈发行责任人的责令回购、高额行政处罚的责任，以及完善市场退出机制的配套；四是加重发行保荐人及证券服务机构的义务与责任。

其次，扩大了证券法适用的证券范围。除股票、公司债券、政府债券、证券投资基金外，将存托凭证明确规定为法定证券，将资产支持证券和资产管理产品写入证券法，授权国务院按照证券法的原则制定其发行、交易的管理办法，有利于依法保护投资存托凭证、资产管理产品和资产证券化产品的投资者。

再次，为多层次的资本市场奠定法律基础。将证券交易场所划分为证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所、按照国务院规定设立的区域性股权市场等三个层次；规定证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所可以依法设立不同的市场层次（板块）；明确非公开发行的证券，可以在经国务院批准的交易场所转让；授权国务院制定有关全国性证券交易场所、区域性股权市场的管理办法等。丰富的多层次市场体系，可以满足不同层次的投融资需求。

最后，完善新证券交易方式的规范。新证券法在为金融业交叉经营与未来的混业经营预留了法律空间的同时，规定证券交易停复牌制度和程序化交易制度，完善证券交易所防控市场风险、维护交易秩序和投资者保护的手段措施。

（注：作者吴弘为华东政法大学经济法学院教授）

新证券法下的中小投资者保护