之前的周记里谈过政策底和市场底之间的关系，当下政策底被跌破之后，这个“市场底”的行进过程着实有点伤人。过去的一周市场杀跌明显加速，从上周三开始下跌到本周三最低点，一周之内上证指数300多点跌没了，指数跌幅超过10%，个股更是惨不忍睹：

资料来源：WIND、财富客户部

过去的一周接近95%的股票处于下跌状态，近7成的个股跌幅超过10%。要不是本周三指数创出新低后出现绝地反弹，估计真有可能股市的“阳性”先被“清零”了。

快速的下跌再一次让市场出现了一定的恐慌，而且这里相比3月初到三月中旬的下跌，整个市场的情绪更趋于惨淡，毕竟连续300多点的下跌，在一个多月的时间里挨了两次，前面3月中旬之后的一波反弹才让市场投资者们看到一丝希望，这里再来一次急速下跌加之宏观基本面一系列的内忧外患，直接把信心打没了。一路下跌，上证再破3000点，很多投资者开始询问：市场底，究竟在何方？

关于这个问题，我们内部在上周五的例行投顾交流会上有过开放式的探讨，也给出了一些参考点位。但，我认为这并不是当下的重点，相比较“底在何方”这个问题，对于一个成熟的投资者而言更应该关心当下“身处何方”。

回望过去历次市场底部，鲜有人可以持续精准的预测“底在何方”，所以即便本文接下去也许会投大家之所好探讨一下相关指数区域，但这并不代表我们承认可以预测市场底部。

反而，我们认为当下市场“身处何方”是可以通过一些角度进行定量定性的研究分析，从而定位投资上我们当下“身在何方”的区域，可以相对明确当下的概率和赔率，制定一定的投资策略，这个应对的过程才更符合科学的投资体系决策。

接下来从几个相对常见的角度谈谈当下市场中我们“身处何方”

第一，先从估值的角度看：

这一次市场大跌，各大指数从最高点开始计算跌幅：上证最大跌幅23.26%；沪深300最大跌幅36.65%，创业板最大跌幅40.65%。跌幅的确巨大，但这在A股历史上也并不罕见，可以考虑把最近这十来年市场历次大跌之后阶段性底部区域的估值综合起来对比分析，通过这个角度可以感受一下估值角度“身处何方”，这里主要选择市盈率PE和市净率PB两个角度对比一下：

资料来源：WIND、财富客户部

PE估值角度来看，选择4月26日这里低点估值对比可以看到，跌到目前位置，上证指数PE估值11.21倍，已经低于2020年3月19日因为新冠疫情全球爆发引发预期恶化急跌到2647低点的估值水平了，也很接近2019年初的大底2440低点的11.08倍。虽然还不能跟2012年-2014年大盘在2000点上下10倍左右的熊市末端估值水平相比（其实数据上也只差10%左右，当然个股跌幅不好说），但是跌到目前这个估值水平已经至少对得上一次历史级别/阶段性低点区域的低估值水平了。

其他指数层面，没有上证指数这么接近，但也都对较低了，基本都接近或低于跟历次低点估值的均值水平。

对于曾经风光无两的成长赛道指数--创业板指数多谈几句：目前40倍的PE不算贵，但是跟两次大熊市尾部低点区域相比，比如2012年底和2018年底的28-29倍相比还有点差距。同时也得看到，出现历史上唯二的月K线上5连阴（2018年出现过7连阴但跌幅比现在小）大幅急跌之后，这个估值水平已经低于历次阶段性低点的均值水平了。

资料来源：WIND、财富客户部

再看PB估值角度对比：上证指数出现了非常明显的历史低位，低于历次熊市的最低点区域估值，创出了历史新低。其他除了创业板指数和深圳成指，PB估值都低于均值水平了。WIND全A指数的PB估值在历次大跌中只高于2019年1月4日低点，且相差不到5%。

简单总结一下：结合历史的估值对比其实就是一个“参考系”的概念，站在当下看后市，即便后续还有调整，也不能再简单的线性外推，估值角度大概率也会处于压缩的状态，不会再像前期那么“弹性十足”。指数层面来说，很可能下跌速度和幅度最大的一段已经过去，估值角度无法推导出来未来会不会涨，也无法告知我们在此处的停留时间，但至少相对位置的“身处何方”已经心中有数，我们可以更理性一些而不至于盲目恐慌了。

第二，我们从资产配置的股债性价比角度看看“身处何方”：

资料来源：WIND、财富客户部

沪深300指数对应的股债性价比已经再次跌入相对低位水平，接近2020年3月、2019年1月以及2016年熔断底相对低位水平。

资料来源：WIND、财富客户部

中证500指数角度而言，已经低于2019年初和2008年底，创出历史新低。

股债性价比这个指标来看，无论未来走向何方，关于“身处何方”的答案也相对明白。

第三，既然上面提到了我们上周五内部开放式探讨过“底部区域”，我这里就用一个角度简单算算，给大家一个“参考”：

资料来源：WIND、财富客户部

简单把1990年成立股市之后这30多年的GDP增长和上证指数的波动放到同一个图里，在波动之中计算一下线性增长速率，对比一下，还是能找到一些规律。

比如GDP这从1990年到2021年的年化复合增长率是14%多，而上证指数的年化复合增长率是近13%。两者比较接近。股市还是一定程度上反馈了宏观经济的增长。

上证指数基本沿着这三十年的线性回归中枢做来回震荡，这一次向下的偏离已经不少，未来回归就在于这一条增长曲线还会不会延续下去，也就是经常有人提及的国运。关于这一点的决策也很简单，如果相信，那就是选择，如果不相信，可以离场。这一层面的逻辑这里不展开讲了。

从94年的325点，到2005年的998，再到后来的1664--1849--2440这些历次熊市的低点，我们看到上证指数的每一轮熊市的低点都在不断地抬升，我们认为主要原因是一定程度上股市的确反馈了宏观经济增长带来的社会财富增长。

所以，可以简单地理解：股市综合指数的低点也会随着宏观经济总量的增长而不断抬升。

那么简单的计算方式就来了：以最近一次2019年的低点2440作为参考，这几年的经济增长之下到了2022年，那么接下去可能的低点区域应该可以这么计算：

资料来源：WIND、财富客户部

也就是说，如果按照今年两会制定的5.50%的增速，对应的低点区域大致是2850左右。（风险提示：本计算纯属复习小学数学，不作为任何投资参考，照此投资，风险自负！）

当然我也知道有人会说今年5.50%可能实现不了，这个事呢，分三个角度去看：

首先，自1995年以来，国家连续27年制定宏观经济增长目标，这其中除了1998年在内部遭遇罕见大洪水和外部遭遇金融危机之下略微未达标（目标8.0%，实际7.8%）以及2020年因为新冠疫情未设定具体目标之外，其他25年内均实现了制定目标。

其次，当下这一轮疫情的冲击的确很严重，即便打点折扣，这个个位数的百分比影响并不大，给定2-5%的增长率区间进行测算区域位于2750-2850区间，本身就应该是一个区域的概念，即便考虑到今年目标实现的难度，对于指数波动而言，绝对差值也不是很大。

最后，这种测算本身就是“模糊的参考”，千万不要追求“精准的错误”，具体的点位毫无意义，我们需要的只是一个“身处何方”的参考而已。

从上面几个角度的阐述，我觉得大家应该比较清楚目前我们的市场“身处何方”，那么回到我们的基金投资上，我们又“身处何方”呢：

也从一个指数的角度，简单说说，请看下图：

资料来源：WIND、财富客户部

股市有牛熊周期，基金投资也有明显的周期波动，在这些牛熊轮回的波动之中，基于以往的波动数据，我们也可以大致感受一下当下基金投资的“身处何方”：

自偏股混合型基金指数设立以来，一共经历过中长周期尺度上4轮明显完整的牛熊周期：以低点统计2005-2008、2008-2012、2012-2016、2016-2019。

当下处于新一轮周期之中，看上图结合目前的宏观基本面来看，牛的那一段高点应该在2021年一季度确认了，目前处于熊市阶段的时空调整之中。参考历史每一段牛市之后的熊市阶段，偏股混合型基金指数调整的时间和空间，也能给当下的我们一定的参考：

历史上调整的平均时间是283天，平均幅度是39%。对比本次的调整用时289天和下跌幅度29%来说，时间相对充分，空间幅度也开始接近；
最近的一次熊市调整发生在2018年，调整时长280日，下跌幅度28%。对比当下这一轮调整，相对接近且时间和空间幅度均已超越。

写在最后：即便本文洋洋洒洒，从很多角度去分析参数，但必须承认我们根本没有办法精准算出最终的底部在哪里，也无法推导出来未来会不会马上上涨，甚至无法告知我们在此处的停留时间，但是，我想至少相对位置上我们“身处何方”，大家已经心中有数，我们可以更理性、更淡定一些来思考接下去基金投资的具体策略问题了。

万物皆周期，投资的周期钟摆再次回归，最后的最后给大家奉上本期财管家的投资短图：

财管家基金投顾

执业编号：S0160616090001

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